自2月3日節后首個交易日至今，紙漿期貨盤面邏輯圍繞著疫情展開。春節期間國內規模紙企多維持正常開工，部分企業停工。悲觀情緒積累，節后開盤紙漿接近跌停，刷新上市以來新低，當日利空情緒出盡，盤面向上修復。隨著國內疫情得到有效控制，紙漿持續反彈。停工企業陸續復工，但由于物流恢復較慢，原料補充、原紙和成品運輸受阻，港口庫存持續累庫。緊接著由于疫情全面暴發和原油暴跌，市場恐慌情緒再度蔓延，紙漿期貨橫盤振蕩。

宏觀面潛在利好不容忽視

梳理紙漿期貨上市以來的市場表現，基本上可以分成兩個階段：第一個階段，自上市至去年6月底。在上市前夕，紙漿外盤報價高位橫盤數月，下游紙企利潤受到嚴重擠壓，市場面臨高庫存、弱需求的局面，紙漿期貨上市后盤面迅速下跌，漿價下行周期也被縮短。第二階段，自去年7月初至今，紙漿期貨在底部盤整了將近9個月的時間，內外價差緩慢修復，紙企利潤開始改善，產業鏈各個環節主動消化庫存。

從去年12月開始，一季度宏觀經濟預期持續改善，不僅僅是紙漿市場，整個大宗商品市場都得到提振。在一季度經濟階段性企穩預期背景下，伴隨著中美第一階段協議簽署、澳大利亞大火、前兩批進口廢紙配額等事件，盤面得到持續反彈，直到疫情中斷了此次反彈節奏。此次疫情不僅推后了紙漿反彈的時間，也降低了紙漿反彈高度的預期，市場等待實質性利好出現從而帶來紙漿新的邏輯變化。

供應方面，自去年下半年以來，產業鏈各個環節主動去庫存，全球生產商庫存降至2018年四季度累庫前的水平，國內主港地區紙漿庫存四季度也下滑明顯。由于疫情期間紙漿集中到港和國內物流停運，2月國內主港地區紙漿庫存持續累庫，雖然本月中旬紙漿庫存較上旬有下降，但下降幅度有限。考慮到部分地區的木漿船運近期受到疫情影響，未來幾個月到港量會明顯降低。

需求方面，此次疫情影響了當前的市場需求，生活用紙需求短期受益，文化用紙需求延期釋放，包裝用紙需求受到抑制。隨著各地復工復產，物流恢復，前期壓抑的消費集中釋放，同時春季本身就是紙張的旺季，教材印刷、出版招標和婦女節生活用紙促銷將帶來紙張需求支撐。但是從目前海外疫情的情況來看，上半年需求很難實質性轉好，需求集中釋放或在下半年。這是因為一方面，今年是建黨100周年，文化紙需求存在支撐。另一方面，禁塑令導致包裝紙替代需求增長，以木漿為原料的高檔包裝紙存在潛在增長。同時，還要注意下半年禁廢令帶來的纖維原料短缺問題。

短期來看，疫情導致需求不確定性增加，同時部分木漿船運受到影響。看好3月需求，雖然力度將有限，但是宏觀面潛在利好因素不能忽視。預計紙漿將繼續在宏觀強預期、基本面弱驅動以及疫情控制情況之間偏弱振蕩。

漿廠挺價意愿強烈

長期來看，紙漿行業大周期的筑底仍在進行中，2020年全球化學漿新增產能較少，未來產能增長平穩。同時，終端消費托底，需求尚有韌性，漿價下行空間有限。伴隨著穩增長政策加碼，漿價未來走勢可期，建議等待下半年需求邏輯兌現，持續關注木漿供應端和纖維原料端。

紙漿期貨底部盤整了將近9個月的時間，漿價筑底企穩，盤面下行空間有限，市場對于紙漿期貨的反彈預期也愈發強烈，紙漿產業鏈上下游的貿易形式和風險管理也產生了新的變化。我國漂針漿長期依賴于進口，在紙漿上市初期，產業客戶以貿易類客戶為主，企業利用紙漿期貨進行套期保值，鎖定利潤，企業完成采購的同時，建立空單對現貨庫存或者在途庫存進行保護，降低經營管理風險，提升企業競爭力。隨著市場參與者的逐漸豐富，紙漿期貨創新了紙漿定價模式，點價交易新模式開始在現貨貿易中廣泛推廣。

對于貿易商而言，除了現貨庫存和在途庫存管理，未來采購計劃管理也是貿易商風險管理的核心。考慮到漿廠挺價意愿強烈，企業通過測算近遠月合約倉單成本，利用期貨建立多單補充遠期庫存，鎖定未來紙漿采購成本。

同樣紙企也逐步參與到紙漿期貨市場，在目前漿價下行空間有限、上漲存預期的格局下，紙企也開始考慮利用期貨控制遠期紙漿采購成本，平滑現貨價格波動帶來的市場風險。未來如果上市紙張相關期貨，紙企還可以進行跨品種套利，鎖定紙張生產利潤。